新春看消费之医药生物：年度最惨行业于困厄中突围

  要讨论2024年股市中最惨的行业是哪个，医药生物板块一定会占有一席之地，毕竟申万医药生物指数全年下跌14.3%，是31个行业大类中表现最差的。

  近年来的医药能够说是内忧外患不断，受内需乏力、合规整顿、医保控费等因素影响，各细分环节景气度均有不同程度地下行。

  尤其是药品集采的阴霾始终不散，2024年11月的第10批集采中，62个产品、263个品规数量的采购范围，长达3年的采购周期，均是过去之最。

  对于CXO等面向境外市场的细致划分领域，《生物安全法案》也是悬在头顶的利剑。

  复盘下行情，不难发现医药生物指数的走势基本与上证指数同步，但大部分时间内都是弱势一方，累计跑输大盘约27pct。

  迈瑞医疗（300760.SZ）是年末业内市值最大的公司，全年下跌9.8%，略强于医药生物指数以及所属的二级行业医疗器械指数。

  大致讲，就是迈瑞医疗在已有的生命监护，医学影像，体外诊断三大业务之外，又开辟出心血管这条全新的赛道，想象空间进一步扩大。

  但2024年前三季度惠泰医疗的营业收入、归母净利润分别为15.25亿、5.28亿，分别只有迈瑞医疗同期水平的5.2%、5.0%。

  加之迈瑞医疗对惠泰医疗的持股比例仅有24.61%，业绩层面的影响十分有限，公司主体还是传统三大类医疗器械。

  而对于国内医疗市场的现状，2024年三季报中的表述则较为消极，前三季度内市场仅有不足2%的增长，

  说白了，还是前些年内医疗行业乱象丛生，过度医疗、等问题催生的后果。面对这些，贵为龙头的迈瑞医疗也有些力不从心。

  好在即便增长失速后，迈瑞医疗的吾股排名仍排在第22位，基本面还是很稳的。

  创新药龙头恒瑞医药（600276.SH），以不到200亿的差距屈居第二。恒瑞医药全年股价上涨2%，分别跑赢一二级行业指数6.4pct、16.3pct，算得上行业内优质标的。

  自2023年起至该研报发布时，恒瑞医药已陆续与跨国药企完成6笔BD合作，总交易金额近100亿美元。

  12月30日恒瑞医药又与IDEAYABiosciences达成一单BD交易，首付款及里程碑款合计超10亿美元，进一步验证了BD交易常态化的逻辑。

  ，恒瑞医药的创新药出售的收益占比已由2022年的38.1%增至2023年的43.4%，并进一步增至三季度末的47.7%。

  而当前尚未被集采的重点仿制药品种也仅剩下3个，集采的影响也在边际减弱。

  排在第三的则是另一家创新药龙头——百济神州（688235.SH），全年股价逆势上涨15.8%，阿尔法属性较恒瑞医药还要强上许多。

  相比于恒瑞医药仿制药起家、以仿促创的模式，百济神州则是自带项目的海归科学家与风投资本相结合的产物，产品几乎全部以创新药为主。

  因此从财务特征上，百济神州的研发费用率要远高于恒瑞医药，2024年前三季度高达53.1%，而后者仅为22.5%。

  相应地，高投入下，自上市以来百济神州还未曾实现过盈利，吾股排名自然也不如恒瑞医药，处在全市场中游的水平。

  若是放在5年前，要问医药行业内景气最高的赛道是哪条，风云君大概率会选择CXO。时至2024年，内忧外患之下CXO的热度已然不在，已然是行业内的弱势板块。细分龙头药明康德（603259.SH）的总市值也只剩下不到1,600亿的水平，全年下跌22.5%，大幅跑输医药生物指数8.1pct。

  该法案最早在2023年12月由参议院提出，并在随后陆续通过了参、众两院的委员会表决。

  主要内容即以“国家安全”为由，限制美国联邦机构与外国生物技术公司展开业务往来，药明康德以及药明生物（、华大基因（300676.SZ）等公司均在限制名单内。

  考虑到全球CXO市场主要分布在美国、欧洲等发达国家，2023年药明康德就有超8成的收入来自境外，这不免让市场对CXO板块催生出“风雨飘摇”的印象。

  不过在2024年12月公布的国防授权法案（NDAA）最终版本中，生物安全法案并未列入其中，药明康德等公司暂时逃过一劫。

  但也不能高兴地太早，这仅仅是生物安全法案借助NDAA快速立法通道失败，未来大概率会卷土重来，成功立法的可能性仍然存在。

  2024年内，中药指数跑赢了医药生物指数7.7pct，是行业内相对强势的板块。片仔癀（600436.SH）素有“中药之王”的称号，市值也是冠绝各大中药企业。但其股价表现却并没有像迈瑞、恒瑞那样跑赢所在细分行业，年内累计下跌10.0%，反倒落后了中药指数3.4pct。

  2024年内，中药饮片集采与中成药集采双线月的第三批中成药集采，涉及20个产品组、95种药品，均是历史之最。同时开展的还有第一批集采的扩围，共涉及17个产品组、80种药品。

  而11月的第二批中药饮片集采共涉及45个品种，较第一批（21个品种）也有翻倍式扩容。

  片仔癀作为国家保密配方，尚未纳入医保，销售也以零售端为主，理应算是各大种药品类中较为安全的一类，但股价也受到了影响。

  且抛开集采不谈，当前片仔癀系列药品仍贡献了绝大多数收入，“单腿走路”的片仔癀，如何维持增长也是摆在面前的难题。

  近年来片仔癀也有过对日化产品的布局，但迟迟未见放量，对于第二增长曲线的开辟，片仔癀也是任重而道远。

  私立医院龙头爱尔眼科（300015.SZ）以1,236亿的市值排在行业第六。至此，市值前六的上市公司包含了5个细致划分领域，风云君不禁感叹医药行业真是包罗万象。爱尔眼科股价全年下跌15.2%，几乎与医药生物指数持平，较医院指数有6.7pct的超额收益，龙头溢价也是存在的。（来源：Choice终端，制图：市值风云APP）

  2024年上半年，爱尔眼科在境内拥有医院311家、门诊部202家，合计513医疗机构，较2023年末增加了74家。

  这个增量数字乍看还不错，抵得上过去几件内的全年增量，但细究下来，基本得益于爱尔眼科的并购基金模式。

  简单点说，这类模式就是以设立PE取得的募资开设新店，爱尔眼科仅担任PE的有限合伙人，提供品牌和标准化管理体系，出资比例一般在10%-20%。

  待到新店顺利渡过孵化阶段，具备一定盈利性时，爱尔眼科再择机出资收购，正式将其装入表内。根据公告数据，2024年爱尔眼科合计收购了87家体外医院，其中52家在上半年并购，约占期间增量的7成。而在2021至2023年，这一个数字分别为27家、30家、40家，占当年体内医院/门诊部增量的46.6%、42.3%、52.6%。也就是说，爱尔眼科的拓店越发依赖对存量体外医院的并购，而非直接开设新店，这似乎是当下眼科医疗市场趋于饱和的信号。2024年上半年，爱尔眼科29.3%的医院/门诊部增速，对比同期2.9%的收入增速，单店效益的下滑也可印证上述观点。一个好消息是，2024年前三季度内，华厦眼科（301267.SZ）、普瑞眼科（301239.SZ）、何氏眼科（301103.SZ）等同行业绩均不理想，净利润分别下滑25.2%、81.6%、69.3%。相比之下爱尔眼科至少还能勉强维持增长，龙头地位依然稳固，这应该也是股价跑赢二级行业的底气所在。

  云南白药（000538.SZ）2024年内股价逆势上涨29.3%，是全部十家公司中涨幅第二高的标的，较同属中药板块的片仔癀好出不少。（来源：Choice终端，制图：市值风云APP）

  当前云南白药业务可划分为药品、健康品、中药材资源、云南省医药公司四大事业部，2024年上半年收入分别是40.69亿、31.44亿、8.94亿、121.9亿。

  云南省医药公司主业为医药流通，收入占比虽高，但利润很薄，上半年净利润仅2.9亿，占比不足10%。

  其中药品、健康品是两大主业，前者即以云南白药气雾剂为代表的各类中成药，后者则是以云南白药牙膏为代表的各类快消品。

  顺便一提，云南白药已是国内牙膏行业的第一大品牌，占有四分之一的市场份额。

  2024年上半年中，健康品事业部贡献了12.31亿的净利润，占比约4成。相比片仔癀，云南白药的第二增长曲线已然成型。

  或许正是这部分快消品属性，让云南白药在医药行业弱势的2024年走出了独立行情。

  2024年8月7日，大股东云南省国有股权运营管理有限公司公布了其增持计划，将在未来6个月内增持金额5-10亿。

  截至2024年三季度末，该股东已累计增持1,749万股，占总股本的0.98%。按53.81元的期间均价对应约9.41亿元，增持金额已接近计划金额上限，还是很有诚意的。

  此外，云南白药三季报中还公布了一次特别分红方案，分红金额21.64亿元约占前三季度净利润的一半。

  联影医疗（688271.SH）作为第二家医疗器械公司，全年下跌7.4%，虽不如龙一迈瑞，超额收益也是很明显的。（来源：Choice终端，制图：市值风云APP）

  万泰生物（603392.SH）以891亿的市值排在第9位，是十家中唯一一家生物制品公司，同时也是业绩最差的一家。据业绩预告，2024全年利润降幅达到了触目惊心的90%。（来源：万泰生物2024年年度业绩预告）

  受市场调整、政府集采及九价HPV疫苗扩龄等影响，疫苗板块收入及利润出现大幅下降。

  疫苗一直是万泰生物的核心业务，2023年收入39.60亿，占比为71.9%。但在2024年上半年，疫苗收入仅剩5.26亿，同比降幅高达84.5%。

  万泰生物的核心产品是二价HPV疫苗，该产品上市于2020年，彼时定价高达每支329元，万泰生物的业绩爆发也始于此。

  至2024年3月江苏省的一次二价HPV疫苗政府采购中，万泰生物的中标价格仅有每支86元，售价缩水了近四分之三。

  且随后在8月，同行沃森生物（300142.SZ）在山东省一次政府采购中的中标价格更是低至每支27.5元。

  一般而言HPV疫苗有二价、四价和九价之分，价数越高，针对的病毒亚型越多，预防覆盖面越广。通俗点讲就是九价疫苗是最好的，但过去曾有着16-26岁的年龄限制，因此需求长期受限。

  转折点发生在2022年8月，默沙东九价HPV疫苗的新适应证在国内获批，适用人群扩展至9-45岁适龄女性，年龄范围足足翻了3倍有余。

  能打九价了，二价的需求量自然是大幅度地下跌。面对行业变局，万泰生物也没有坐以待毙。

  据公告称，旗下自有的九价HPV疫苗的上市申请在8月正式获得药监局受理，这个进度在一众国内疫苗公司中处于领先地位。

  百利天恒（688506.SH）是今天出现的第三家创新药企，同时也是市场表现最好的一家，全年涨幅高达37.0%，完全走出了独立行情。（来源：Choice终端，制图：市值风云APP）

  百利天恒的核心产品名为BL-B01D1，是全球首创也是唯一进入临床阶段的靶向EGFR×HER3的双抗ADC，有成为全世界重磅抗肿瘤药物潜力。

  相较于单抗ADC，双抗ADC能够同时结合两个不同的靶点，这使得它可以更精准地定位肿瘤细胞，在治疗效果、安全性等方面具有诸多优势。

  但截至2024年中，BL-B01D1的最快临床进度尚处于三期临床试验，还未具备贡献收入的能力，前些年的微薄收入基本来自现存仿制药、中成药的贡献。

  2023年11月，百利天恒与BMS就BL-B01D1项目成独家许可与合作协议，双方将合作推动BL-B01D1在美国的开发和商业化，这正是恒瑞医药章节提到的BD交易。

  2024年上半年，百利天恒收到了BMS支付的8亿美元收付款，后续还有最高5亿美元的近期或有付款，以及最高71亿美元的里程碑款。

  这是创新药行业BD交易的又一经典案例，这8亿美元为一穷二白的百利天恒带来了天大的边际增量。

  此外，与恒瑞医药一样，百利天恒也在年内开启了赴港上市进程，目前最新进展为2024年12月12日上市申请获证监会备案。

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